兴证策略：通胀如何影响市场风格？

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　　来源：王德伦策略与投资

　　CPI初步抬升阶段对成长风格并没有显著的抑制作用，成长风格表现多与美联储货币政策周期、国内货币政策转向相关。

　　M2同比的大幅上升通常会带来后续必需消费品价格的上涨（这里以食品为代表）以及一线住宅价格的上升。除猪周期因素带来的猪肉价格外，M2对食品价格的传导是，需求走弱→宽松货币政策刺激→需求恢复→价格上涨，一线房产除了信用派生功能之外，也是货币蓄水池。2020年新冠疫情爆发后，M2大幅上升，但由于需求依然受到压制，所以M2的传导主要体现在了一线房产价格的暴涨。往后看，如果疫情明显缓解，需求得到有效释放，必需消费品的通胀压力可能有所上升。

　　由于白酒和医药占比高，2016年之后消费风格与CPI相关度下降。消费风格权重占比中，酒类和医药占比超过60%，在外资进入、机构化加速和核心资产牛市的推动下，消费风格相对于中证800的收益率可以说是一骑绝尘。CPI同比起起伏伏，但是消费风格一路向上。

　　养殖业（猪肉股）与食品加工行业股价向上拐点与CPI食品同比向上拐点相近，CPI食品同比回落时，股价相对于中证800的表现回落或横盘震荡。必需消费品中养殖业、食品加工股价与CPI食品同比的相关性更高，体现为向上拐点一致。由于猪肉是推动食品价格变动的主要原因，所以养殖股与CPI食品的相关度更高。猪价上涨通常也会带到其他食品价格一起上涨，虽然食品加工的上游是猪肉等原材料，但并没有因为成本端的价格上涨而导致股价下跌，反而是随着CPI食品的上涨而股价上升。

　　CPI初步抬升阶段对成长风格并没有显著的抑制作用，成长风格表现多与美联储货币政策周期、国内货币政策转向相关。在美联储货币政策宽松周期，成长风格体现为较强的上升趋势，如2008-2014年以及2020年疫情之后。2010年国内通胀压力抬头，央行在2010-2011年期间5次加息、12次提高存款准备金率，成长风格在此期间表现受到较大压制。2022年是美联储货币政策收紧周期，今年成长股本身也不具备大规模抬估值的基础，4月底以来的成长股反弹可以理解为深跌后的估值修复（《新能源行情演绎到哪一步了？》）。

　　往后看，由于货币政策发生大幅转向的可能性较低，所以短期内的通胀抬升不是压制成长风格的原因，成长股近期的回调是反弹后股价包含的市场预期较高，以及资金筹码集中度较4月底有了明显的抬升，股价开始对边际变化反映敏感。下半年海外依然是货币政策收紧的大方向，成长股抬估值的beta行情可能较难出现，个股alpha占据主导。对于消费股而言，疫情依然是压制行业景气的主要因素，如果疫情有明显缓解，需求的恢复可能会对股价带来量价的双击。